摩根大通创始人J.P. Morgan在100年前讲过一句话，黄金是货币，而其他一切（纸币）都是信用。

2025年以来，黄金的价格从低点2600点左右一路飙升到高点5600点附近。

涨幅超过100%。

黄金，成为过去一年多来全球表现最优秀的资产。

而这样的上涨，无疑是地缘冲突、美国债务失控、美元信用受损、全球央行降息预期等一系列因素的综合作用。

但无论如何，最核心的一点正是货币贬值。

正如J.P. Morgan所暗示的，金价的上涨，归根到底是纸币的贬值。

黄金，从来都不是生息资产。

正因如此，巴菲特对其十分讨厌，经常提到黄金有两个显著缺点，既没有太多实用价值，也不会生息。

不过，并不是所有的投资者都能够像巴菲特那样有着优秀的选股技巧，能够找到比黄金更好的资产。

黄金在金融资产里是一个很特殊的存在。

它不像债券一样有利息，

不像股票一样有分红，

也不像房子一样有租金。

黄金什么都不产生，既没有现金流，也没有爆发式的工业需求。

很多人能够长期持有黄金的唯一理由：黄金是真实的货币。

经济在增长，货币在超发，债务在滚雪球，购买力在缩水，而黄金则是少有的能够抵抗贬值的存在。

黄金从来不是说为了赚大钱，不是为了一夜暴富，而是为了让你的资产不被债务稀释。

仅此而已。

所以，黄金更像是一份保险，需要配置，需要长期持有。

而不是短期投机。

因为，没有人能够猜对明天和意外，哪个更早来临，就好像没有人能够猜对明天市场的涨跌。

举个例子。

很多人，在过去一年多,黄金翻一番的过程中，形成了路径依赖。

只会涨，不会跌。

而且是，世界越动荡，黄金涨得越猛。

但是，当下的市场，给大家上了一堂“认知被打碎”的课程。

2026年2月底，大国下场，中东局势突然升级，按照过去的经验，这几乎是黄金“最舒服的环境”。

市场一片看好。

但是，结果却出乎意料。

金价不涨反跌，最大回撤已经超过20%。

这个跌幅，不仅超过了2022年美国加息时黄金15%+的回调，也超过了同期主流股票市场的波动。

黄金，居然比股票波动还大，到底怎么了？

按照历史经验，大炮一响，黄金万两。

无论是早一点的1979年的石油危机，2001年的911，2003年的伊拉克战争，还是近一点的2022年俄乌冲突。

黄金都是教科书般的上涨。

但这一次，它却出现了明显背离。

事实上，这并不意外。

有两个大的原因，分别是利率原因、抛售原因。

先解释利率原因。

这是黄金本轮走势里很关键的一点。

如上图所示，黄金过去10年时间里，和利率呈现出明显的相关性。

利率往上时，金价往往受到压制；而利率往下时，金价往往表现亮眼。

也就是说，黄金最大的天敌，从来不是冲突，而是利率，

更准确地说是“实际利率”（利率减去通胀）。

利率上升时，市场会发生一件事，

机会成本。

这时，市场里能够买到更高息的，更确定性的资产，更抗通胀的资产；

为什么，还要去持有一个没有利息的黄金呢？

过去，冲突发生时，市场往往会认为冲突会引发全球经济的局部衰退，需求下滑，带来降息刺激经济的预期。

金价上涨。

但是，这一次的冲突区域别之前的冲突：霍尔木兹海峡被“封锁”。

这就被动地抬升了能源价格，通胀预期走高，反倒带来了加息预期。

金价下跌。

这是很多人看不懂的地方。

表面上是战争在驱动市场，

但真正定价的，是利率。

不过，最新的市场又有了变化。

高油价似乎正在把经济拖进衰退，市场又开始了降息预期。

这也许是个好消息。

接下来解释下抛售原因。

这次的抛售，首当其冲是个别国家的央行。

过去两年，全球黄金最大的买家是谁？

不是散户，也不是机构。

而是各国央行。

俄罗斯、伊朗等国家的美元资产在接二连三地被冻结之后；

越来越多的国家开始意识到外汇储备，不再绝对安全。

于是黄金，特别是实物黄金、人民币黄金，开始成为去美元化的最优解。

但问题在于，任何事情都不可能涨到天上。

黄金也一样。

当中东冲突波及周边国家时，资金外逃给外汇造成了巨大压力；

而涨幅巨大的黄金毫无疑问是个优先动用的工具。

央行抛售（或限购）黄金，用上涨的利润换取流动性，稳住本国外汇。

华尔街见闻报道，土耳其央行黄金储备在过去两周骤降超过118吨，价值接近200亿美元。

这相当于土耳其全部黄金库存的约15%，相当于该国过去六年积累的储备规模。

土耳其抛售118吨黄金，也超过了中国央行过去两年净买入的71吨。

而这一切都是为了稳住土耳其本国的汇率，为了满足能源进口的支付需求。

当然，土耳其并不是个例。

波兰央行，也在考虑抛售黄金。

据腾讯新闻报道，波兰央行行长最近曾考虑将部分黄金上涨带来的利润锁定下来，用于国防开支。

需要注意的是，波兰是2025年公开报道的最大黄金买家，购买了102吨，断崖式领先第二位的哈萨克斯坦的57吨。

波兰的一举一动，都值得重点关注。

印度，也开始限制黄金进口。

据网易新闻，印度已经公告，对部分黄金、白银及铂金产品实施进口限制。

限制进口，就是打压购买需求。

除此之外，还有更多的资金在抛售黄金。

过去一年，黄金ETF资金大幅流入，推动价格持续上涨。

但当市场情绪发生变化时，这些资金同样会迅速撤离。

比如，一些大型黄金ETF在短时间内出现明显减持。

Wind数据显示，全球最大的SPDR黄金基金（GLD）在2月份之后抛售近52吨黄金，

而全球第二大的iShares黄金信托也在近期抛售了约22吨。

这意味着什么？

意味着黄金的价格，不再仅仅由基于货币贬值而长期配置资金来决定；

而且，也开始受到短期投机资金的影响。

比如，获利了结、仓位调整、风险对冲等基于“交易逻辑”的操作。

简单说就是，

投机资金多过于配置资金时，黄金就有可能像股票一样暴涨暴跌。

那么，有个问题，黄金失去价值了吗？

答案是否定的。

因为黄金真正的核心逻辑，拉长时间周期来看，并非是战争、危机，甚至市场崩盘。

而是货币贬值。

黄金，过去数十年的一个底层规律，

每一次的重心抬升，都是债务的上升。

每一次的大级别行情，都是货币的天量超发。

黄金的本质，不是短期的避险，而是长期的保值。

最后，

很多人总是喜欢问一个问题，黄金还能拿吗？

但更好的问题其实是，拿黄金，是为了什么？

如果是为了短期涨跌，那没有人知道答案。

但如果是为了对冲一个更大的风险，比如货币信用、债务扩张、长期通胀等。

那么，黄金的价值一直都在。

只是价格上，换了一种节奏。

当短期投机资金撤离之后，当中东周边国家汇率压力缓解之后，黄金自然会回归到它最原始的定价逻辑：

对货币信用的定价。

而市场的残酷之处就在于，没有人能够精准把握每一次节奏。

大多数人开始怀疑黄金的时候，往往才是它重新定价的开始。

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当下我们都处在资产荒的时代，资产配置的选择更为重要。

在利率下行、美元走弱、AI革命等多重因素推动下，全球资产配置驶入新平衡。